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海天會是下一個茅臺?

       貴州茅臺股價上千,市場在唏噓和鼓吹聲中進退兩難。尋找“下一個茅臺”的行動已經在精明的投資者中間悄然開啟。半年來股價幾乎無懼大盤任何波動,小陽慢牛間市值即突破3000億元的海天味業逐漸成為最受資金關注的標的,而其“調味品中的茅臺”稱號也由來已久。股價剛剛破百創歷史新高,市盈率(TTM)卻僅已來到60倍,調味品行業預期量價齊升加之消費升級帶給海天的龍頭溢價,與高管頻頻減持信心匱乏之間形成強烈矛盾。“老齡淡鹽化”社會即將來臨,醬油調味品銷量天花板在何處,差異化、國際化是否是新的出路?海天,究竟是否會成為“下一個茅臺”?

       股價走勢浮現昔日茅臺身影
       上市五年,海天味業營收從2014年的98.17億元上漲至2018年的170.34億元,翻了不足2倍,股價卻從13.36元/股上漲至最高108.55元/股,翻了7倍。但即便是遠不及股價表現的營收體量,也是同屬申萬調味發酵品行業其余9家上市公司營收總和的近1.3倍,行業絕對龍頭。
       乍公司今年股價表現,截至7月3日收盤上漲55.56%,與食品行業中白酒板塊上漲151.95%的五糧液、上漲133.49%的古井貢酒甚至上漲71.67%的貴州茅臺相比都并不亮眼,但值得關注的是,與白酒同屬防御性板塊,在今年4-6月的回調中,主要上市白酒大都回吐超過三成的背景下,海天味業卻一路高歌猛進。一位近期剛剛持有海天味業的股東告訴《金融投資報》記者,公司這半年甚至一年來的漲勢,與2014年以來的貴州茅臺幾乎如出一轍。
       事實上,業內人士指出,雖然調味品與白酒都具備抗周期波動的防御屬性,但在白酒消費升級日趨高端化、奢侈化的背景下,彈性較大,而中國數千年的飲食習慣及調味品滿足基本生活的屬性致使其市場在穩定性上則更勝一籌。
       Wind數據統計顯示,截至7月3日,海天味業市盈率(TTM)已經來到61倍,在市場擔憂估值泡沫之前,高管及原始已經開始頻頻減持。5月20日,海天味業公告稱,公司監事陳伯林因“家屬誤操作”,在減持公司股份套現1178.47萬元;2018年6月27日,海天味業發布公告稱,公司董事吳振興、陳軍陽及監事陳伯林分別計劃以集中競價方式減持不超過50萬股、40萬股、20萬股;2019年4月23日,公司公告稱,因個人資金需求,吳振興、葉燕橋擬通過競價交易方式分別減持不超過50萬股,陳伯林擬通過競價交易方式減持不超過40萬股,陳軍陽、張欣擬通過競價交易方式分別減持不超過30萬股。
       高管的頻繁減持并沒有消磨資金的擁抱熱情,7月1日,海天味業市值突破3000億元,按照中國14億人口計算,相當于人均持有公司超過200元的調味品。一瓶醬油是如何筑起3000億市值長城的?對其主要競爭對手及行業又該如何看待?
       消費升級效應暫弱 勝在規模
       細數公司數十種調味產品門類,核心還是醬油。海天味業2018年財報顯示,期內醬油收入達102.36億元,貢獻率超過6成。
       如果說對標貴州茅臺在白酒行業中“奢侈品”的定位,海天的醬油是否也能被稱為“醬油中的愛馬仕”?《金融投資報》記者走訪過程中發現,在成都某紅旗連鎖賣場內,陳列的“海天特級一品鮮釀造醬油500ml”產品售價10.8元/瓶,“海天老抽王釀造醬油500ml”售價7.6元/瓶,“海天鮮味生抽釀造醬油500ml”售價7.5元/瓶,“海天特級金標神抽釀造醬油500ml”售價8.2元/瓶,與陳列其旁的“千禾零添加醬油500ml”19.9元/瓶、“千禾有機醬油500ml”49.8元/瓶的售價顯得格外搶眼。該門店員工告訴記者,門店主要輻射消費者為附近成都老小區居民,前來購買醬油的中老年居多,低價吸引下海天醬油銷量最大,同時海天蠔油銷售也不錯。
       事實上,以單一門店陳列的不同企業不同層次定位的產品相比并不足夠科學,但記者從海天味業天貓旗艦店看到,以單瓶計算,海天味業所出售的單價最高的產品“海天有機醬油480ml”也僅有39.5元/瓶。可以看到,海天醬油產品價格并未出現像茅臺一樣力壓群雄的現象,反而是量大價低。
       “海天的規模優勢難以比擬。”對比主要競爭對手中炬高新及千禾味業,東北證券食品飲料行業分析師李強、馬雪薇指出,一方面,海天的規模優勢主要體現在人力、制造成本率以及運輸費用率上,海天的人力成本率不到千禾的三分之一,制造費用率低2個百分點左右。規模優勢帶來高度機械化,優勢明顯,尤其是在人力成本不斷上漲的背景下,未來競爭優勢更強。運輸費用率上優勢更加明顯,作為渠道下沉到鄉鎮一級的企業,運輸費用率仍比千禾中炬低約2個百分點。另一方面,各公司的渠道管理能力和風格不盡相同,海天處于絕對強勢地位,經銷商利益被大幅壓縮,經銷商團隊變更率較大;中炬和經銷商傾向于長期良好的合作關系,渠道庫存比較低;千禾正處于地區拓展階段,經銷商增長速度很快。
       醬油消費量頂峰或出現在2030年
       強勢的龍頭地位,加之當前穩如泰山的醬油消費市場,海天是否可以用規模碾壓到底,順理成章成為“下一個茅臺”?
       統計數據顯示,2018年我國醬油行業零售收入達到了745.55億元,同比增速為9%,而在2012-2018年間,我國醬油行業增速趨于放緩,量增始終是增長驅動主力。上述東北證券分析師指出,面對我國人口增長乏力、人口紅利逐漸消失的現實情況,醬油行業未來的量增趨勢不容樂觀,需要創造新的增長點。通過增加品類(醬油→生抽+老抽→生抽+老抽+海鮮醬油),消費升級等方式推動行業增長。
       “根據我國人口總數和人口結構預計,醬油消費量在2030年前后達到峰值。”其表示,根據國家人口發展規劃(2016-2030年)和世界人口展望,我國人口總規模將在2030年前后達到峰值,約為1.42億。如果按照幼兒(小于14周歲)和老人(大于65周歲)鹽攝入量5g/日,其他年齡組10g/日估算,人口結構帶來的醬油(食鹽)消費頂峰也將發生在2030年。
       天花板尚未觸及,日本卻提前給出了借鑒。據日本醬油協會數據,日本醬油人均消費量從70年代的10升左右,逐年下降至2016年的6升左右,減少近40%,對醬油行業造成了較大沖擊。而在日本市占率高達33%的醬油絕對龍頭龜甲萬卻保持了穩定的營收及增速。
       從龜甲萬的發展可以看到,存量市場方面,其率先推出低鹽化、健康化戰略,布局多品類細分產品;營銷手段方面,出資贊助烹飪節目,強調醬油不只是日本傳統作料,迎合飲食西化趨勢;增量市場方面,積極拓展海外市場,產品行銷全球100過個國家,2014年海外市場醬油營收就實現了首次超過本土市場。
       事實上,龜甲萬的“三招組合拳”正在被今天A股市場的海天、中炬、千禾研習和實踐。當前中國醬油市場還處于增量階段,提前學到“一招半式”的企業們究竟誰能最終勝出?
       一瓶醬油可以賣到三百塊 蛋糕怎么分
       量還在增,海天的競爭對手千禾味業目標直奔“價”。《金融投資報》記者在千禾味業天貓旗艦店看到,其“千禾天元有機禮盒(1瓶有機醬油加一瓶有機窖醋,均516ml)”售價高達598元,每瓶均價接近300元。千禾味業2018年財報顯示,公司快速搶占中高端市場引領并創造消費需求,形成獨具特色的差異化品牌競爭優勢,聚焦“高品質、健康、美味”等品牌定位,全方位整合媒體、渠道和終端資源,集中爆發突破,形成點線面相結合、品牌推廣與消費者體驗相融合的品牌務實傳播模式,凸顯品牌張力。
       類似白酒行業,走高端化路線帶來的最大優勢是毛利率的提升。上述東北行業分析師認為,千禾毛利率將有明顯提升,“根據產能規劃,千禾的高毛利醬油和食醋占比將分別有8%和3%的提升,焦糖色產能占比將大幅減少11%,從而使三大品類綜合毛利率上行約3%。
       “許多品牌高檔醬油正在向百元門檻邁進。”中國調味品協會執行會長衛祥云表示,行業龍頭企業除海天味業外,中炬高新、安琪酵母、恒順醋業、梅花生物、涪陵榨菜、千禾味業、安記食品、佳隆股份和加加食品等上市企業正在成為食品和餐飲業消費升級的主導企業。
       中炬高新則著眼多元小品類布局,走健康化路線。公司年報顯示,近年,公司陸續推出了蠔油、料酒、米醋等系列新產品,逐步向多元化健康食品方向發展。研發方面,2018年完成低鹽、健康、風味型醬油產品的重新定位和研發。
       外延并購也是一大推手。據悉,中炬已制定了每年5-6億的外延并購目標,以外延式發展輔助內生式發展。海天在2014年4月并購廣中皇食品,使腐乳成為其首個擴展的子產品。在2017年2月,海天再次向醋行業發力,北上江蘇,在恒順醋業的腹地鎮江收購丹和醋業70%的股權。2018年年報顯示,丹和醋業凈利潤720.94萬元,同比增長24.79%,已超過海天整體利潤增長,且明顯優于醬油和調味醬增速。
       國際化方面,據悉,未上市的李錦記卻走在前列,而海天味業暫未布局,依靠規模優勢及領先的渠道下沉度加強銷售費用投放及通過嚴格管理經銷商深耕渠道。
       可以看到,三大調味品上市公司產品上各有差異,策略上各展拳腳,誰會成為“下一個茅臺”猶未可知。衛祥云表示,從市場長期趨勢分析來看,貴州茅臺酒的價格不會在目前的基礎上再有大的上升空間,而海天味業等調味品骨干企業的醬油價格會在目前的基礎上有較大幅度的提升,醬油價格突破百元將標志著我國傳統調味品的生產水平和人民群眾生活必需品的消費水平跨上一個新的臺階。
轉自經融投資網


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